鼎实2024上半年客户交流会会议记录

鼎实  2024/7/19

7月14日，我们举办了一场2024年上半年总结客户线上交流会，会上各个小组汇报了上半年投研工作情况及对2024年上半年各系列产品业绩归因做了总结分析，最后客户问答环节，我司总经理阎总就大家关注的问题进行了交流。

会议内容：

1、非权益小组：上半年市场情况汇总及转债的

机会

2、权益小组：经济低速发展下的高股息策略

3、权益小组：当下出海的投资机会

4、投后小组：上半年产品业绩归因

5、投资者问答—阎总

截止到上半年6月28号，全市场唯一正收益的指数是沪深300和上证50。而中证500是跌了接近九个点，中证1000和中证2000则跌的更多，可以看到这个情况跟去年的情况是截然不同的，去年是一个小市值风格走势，是很好的一个行情，但是到今年在1、2月份的时候，风格切换非常的剧烈，而从这开始，这个风格就发生了变化。今年以来，我们可以明显看到市值越大的指数，它的收益就越好。

今年的3月份以来，整一个成交额是处于一个逐步缩量的状态，成交额和换手率，它影响着我们量化在做交易的过程中产生的收益。从各个宽基指数的换手率可以看到，市值越小的宽基指数，它今年的换手率缩减的幅度是越大的，而像沪深300、中证500它的换手率整体来说，其实没有特别大的一个变化，有微微的一个缩小，因为今年整体的成交量是下降，但是更大的换手率和成交量的萎缩是出现在了小票上。

今年以来，整体的市场风格是趋于保守的。投资回归到了基本面高胜率、高确定性的一些标的上面去，所以偏基本面数据的一些管理人，他的表现其实会比量价类的更好一些。目前来看，整体的股票量化管理人的竞争格局已经越来越稳定了，头部私募的获取超额的持续性和稳定性都是更为明显的。

期货市场整个上半年来看，国外定价的商品有色和贵金属走势比较强，而国内的化工和黑色板块表现就是比较弱，农产品处于持续震荡的情况。那对量化CTA来说，今年整体的交易活跃度并不是很好。今年从产业逻辑出发的主观商品管理人，他们的表现往往是不如预期，但是偏宏观逻辑的管理人，他们如果抓住了有色和贵金属的行情的话，今年收益就会比较可观。我们今年除了在生猪上面增加了一个做生猪套利的管理人以外，我们还在原有的品种上拓展了一个做塑料产业链的管理人，以及一个做油脂油料产业链的管理人。

关于转债市场今年的情况。今年的转债市场整体也是一个处于波澜起伏，颠覆信仰的一年。目前转债市场存量还是有7900亿的。目前我们对转债的一个观点是，今年的低价转债资产，它的特征发生了比较大的变化，以往上市公司在不退市的情况下，它不会出现净资产为负的情况，所以大家会认为可转债至少一定是有底的，是能还得起钱的。但是今年以来，退市风险的增加，信用的风险考量加入到了可转债的资产定价里面去以后，大家发现可转债本身是一种非担保类的，它是没有担保的，普通的债权在清偿的顺序上也并没有优势，而且之前大家奔着说我能够去下修转股，但是在股票价格一直在下跌很多下修的这个条款，它就不能够缓释信用风险了。但我们其实也观察到，有一些办法能够有可能去避免这些风险，以及有可能赚到这里面的收益的，这是我们今年在研究的一个方向，我们发现今年以来，高波低价高成交的这些转债，它的走势要明显强于高波低价的转债，第二个就是我们会在线下通过逐个去对低价转债进行筛选，然后做深度的线下研究来看个券里面它是否会具有一些困境反转的机会。

今年其他市场出现的一些套利的情况，今年年初的时候，股指期货的基差波动是非常大的，对于股指套利，期权套利以及ETF套利都会产生一些投资的机会。

像今年2、3月份大家还有印象的话，会记得当时的金价上涨是很快的，而国内和国外的交易所黄金品种上涨的节奏不一样，也产生了黄金内外套的机会。

整体来说，虽然今年的股票市场成交量非常的低迷，包括像商品市场现实并不是那么的美好，但是其实各个市场里也都有一些套利交易的机会的。其实更稀缺的是我们需要去敏锐的去发现这些机会，周全地去设计这些策略做好尾部的一些风控，以确保我们能够获取到套利的收益。

今年上半年从结果来看，确实把很多的精力时间放在上市公司层面，也是今年相对来说比较大的一个变化。

我们发现通过跑上市公司，对理解股票多头这一块的管理人的认知是加深的，无论是对他的实际投资的一个风格，还是对他整体的投资风险的理解；另外一方面我们遇到一些我们自己能够搞得清楚，能够控制风险的一些公司，我们也可以去尝试自己去做一些直投。

大家都说经济情况不好，具体不好在什么地方，主要还是这几方面，第一是需求整体低增速；第二行业的内卷和竞争；第三环境变化给很多企业经营带来了比较多的不确定因素；第四我们看a股从21年蓝筹股往下开始跌，像成长股，赛道股的话，可能是从21年7月份或者10月份开始往下跌，但是跌到现在，我们自己真正去跑了一圈，发现其实很多公司现在估值还是一个有待消化的程度，换句话说还是有点偏贵的一个程度。

我们在半年的一些调研或者说线下的跑的一些过程中相对来说还是能够看到一些机会，第一对于一些长期有真正优势的企业在当下也很难摆脱这种极致的内卷，但是我们往后看，还是有些企业它是能够去度过这个危机的，用我们这个投资者熟悉这个词叫困境反转，但这个困境反转难度肯定是非常大的；第二一些成熟的、一些偏稳定的公司，它在增加这个现金的分红，或者说这种回购的注销，实在的把回报给到上市公司的股东，特别是中小股东，这里面确实是存在很多机会；第三这两年其实还有一些公司，它活的相对比较舒服，比较自在的，里面很重要的原因，其实他们在早年在出海方面的布局是比较好的。

那么另外一个感受就是自从新的证监会主席吴清上台之后，他特别突出强调保护投资者，特别是保护中小投资者，我们自己跑了一圈之后，这种非常有前瞻性的企业，他们确实也是在落实自上而下的这种投资者交流，很多上市公司过去不重视股东大会的。现在非常重视股东大会，非常重视通过各种各样的，比如说像股东大会、投资者开放日去加强和投资者交流，另外一方面的话，我们发现直面上市公司、直面上市公司最核心的实控人、最核心的管理层，对于我们搞明白去研究一下上市公司最高效的一个研究方法和途径。

两三个月之前，跟大家分享的时候，当时的十年期国债利率还是2.5左右，过了这两三个月之后，这个利率已经继续下跌，已经跌到了2.2左右，其实我们都知道高股息它是个好东西，特别是在这个国债利率下行的情况下。不过这些高股息的公司已经涨了很多了，这两年我们投资覆盖的做的比较好的基金经理,他们这几年多多少少都参与过高股息的公司,所以他们才能获得这么好的收益，但是我们现在面临的问题就是因为这些公司已经涨起来了，那这个领域是否还值得去投资？为什么我现在还花那么多时间去研究它？

我其实持续有跟这些基金经理交流，自己也是密切的关注各个行业的高股息的股票，我发现目前还是存在大量的高股息的机会，没有被大家关注到。过去两年我们认知中的高股息股票主要是以国企为主，他们涨幅非常的多，很多曾经从股息9%的股票，经过这一轮的涨幅之后，它的股息已经变成了6%了。但是在国企之外，有一些跌了很多的股票，大家可能没有去关注到，就是因为他们跌幅很多了，所以他们现在已经变成了高股息股票。

在高股息的机会上，我们投资的管理人是不追求数量的，我们是追求质量。目前高股息这个方向仍然是非常值得研究的一个方向，还是有大量没有被大家关注到的机会，大家目前关注还是偏国企偏、煤炭、偏石油这种国企的企业，但是其实市场上还是有很多不同行业的高股息的公司，随着国债利率进一步的下降，现在是2%了，未来长期有可能会继续下降。

1、最近A股好像跌的也比较厉害，很多悲观的言论又出来了，你们怎么看这个问题？对2024年下半年以及未来一到两年甚至是今后三五年的中国资本市场有什么看法？

答：每次交流大家都关注未来，我们没办法做预测，但是会做一些预案，有一些策略和方法来应对。通过我们投研小组的专业化分工，不断的筛选和淘汰，尽可能降低波动率，提升收益率。大家可以看到我们的股票仓位是在增加的，为什么会增加？第一个我们觉得从长远来讲，最终还是会通货膨胀的，这是不会变的事情，拿现金是没办法去解决财富的保值增值的；第二我们觉得这个市场是有一定的周期的，大家可能会说，在目前的情况下，房地产也好，特别是美国跟中国之间的压力，可能会觉得跟历史上不一样。我们经历过这些市场很多个周期之后，每次我们在市场不好的时候都会碰到不同的问题，但是大家会趋利避害的去解决问题，我们认为周期它是最终会发生的，我们秉持着这样一个认知和理念在做这个事情，对未来的2025年到2030年这个市场我们是比较看好的。

我们有两个价值，一个价值是怎么熬到市场开始复苏，怎么能让你熬下来这个是有价值的，也是最难的；第二个价值就是进入到市场好的时候，市场好不一定说就是一帆风顺，它也是波动率会很大，你怎么在这里面去度过这个过程而且获取收益？这也是我们要去经历的一个东西。

2、关于咱们的股票产品，接下来有什么调整或配置思路吗？另外公司总体是什么样的操作思路？

答：其实我们就是在不断的去降低我们的波动，不断的去寻找一些盈利的方向，寻找一些有安全边际的方向。比如说出海也好，分红也好，或者说在无效收益市场里面，比如商品的套利、CTA的机会，量化CTA是通过量化的一个价量的方式去获取收益，我们今年还是拿到了这个收益。另外，在我们也在寻找新的结构化机会，比如大家看到现在转债跌出来的机会。

这里面不管是无效收益来源，还是在权益方向，我们的思路还是很清晰的。我们是用保守作为打底，用风险作为进攻，但是风险的进攻一定还是要看应对的，看市场的变化。有时候你做多，你认为马上就起来，结果它可能会反复，所以这里面我们不要对自己有那么强的自信，还是要保守地去捕捉这样的机会。

3、关于目前的1000股指、500股指、小市值产品的申赎有些什么建议吗？

答：1000股指的话，我觉得目前的出清可能还需要一些时间。特别是2000股指，500和300可能会好一点，目前还是这样的状态，但是它在变化，一旦比如说美元的利息开始降，那肯定又不一样了，很可能1000就涨得多，它会是一个动态的情况。

4、我们的主观股多中短周期还会增加配置吗？

答：主观股多中短周期这里面很重要一个点是要能找到好的管理人。因为做结构化的收益是非常艰难的一件事情，他必须在市场的对话里面去研究，能不断找到一些可以表达的工具，我们希望加大覆盖。当然，这种中长周期的管理人是比较难找的，还是要看一步步的推进。

5、现在策略的一些超额收益其实也越来越难做了，我们的团队也越来越完善，投研实力感觉也越来越强了，会更偏向于转向多资产管理人或者宏观配置管理人，而并不像之前偏FOF管理人的角色了吗？

答：第一，这个投资是干出来的，可能跟着我们时间长的客户就能感受到我们一直在变，如果哪一天不变了，这个压力才是更大的，因为市场在变。第二个就是我们要基于我们现有的能力的利基再去应对这个市场应该怎么变。14年15年的时候我们去做FOF，是因为13年开始私募管理人才推出来，所以这个时候就多了一个市场，没有人去辨别它。那时候我们去做这个东西，是有一个红利期在里面的。但是现在大家可以看到，比如说像我们的量化管理人，可能你根本没办法变。就跟我们看股市里面的比如说龙头公司一样，这个龙头公司就把好的渠道、好的品牌、好的产品、好的客户群他都占领了。那在这种情况你要再去换的话，其实你会发现每次尝试都是失败的，非常难。

所以从17年开始，大家看到我们开始不断的在股票上面加大力度。我们在股市里面时间是很长的，我本人是96年开股票，我们专业做股票06年就开始了，有些老的客户，从09年就开始，那时候我们还没有牌照的时候，就做了一些专户。这个市场其实也是在不断的变，我们在这个市场的时间是比较长的，我们如果能跟得上这个市场的变化，我们就还能在这个市场继续生存下去，否则的话也就很难生存下去。

至于这个投资怎么做，我觉得非常重要的一点就是认知问题、是一个理解问题，我们的团队能不能协助我们的决策，能不能让我们决策的质量和效率、最后的落地是有效的，我觉得这是很重要的； 第二方面就是我们团队肯定要自己成长，哪一天他们自己也可以做一些决策，这个是一个过程，不管是我们直接去投也好，还是我们投别人也好，其实都是我们投资能力的一种表达。

6、现在股票团队从考察管理人转为个股的研究会不会影响对管理人的判断？重心变成股票自营是否预示着未来从外采到自营总体的思路的转变？

答：这个东西一定是不抗拒的，就是不设限的。假设投别人更好，一定投别人，假如说自己做更好，就自己做，因为这个市场机会非常多，你要覆盖靠我们公司这么点的人肯定覆盖不了的，所以我觉得从长远来讲永远是我们自己做一部分，投别人一部分。

7、咱们未来会考虑配置一些海外的ETF？

答：这是我们最终一定要走的一条路，我们已经很早前就在看这个东西了，要的时间有点长。原来我们总觉得海外的水会更深或者我们对美国不熟悉，但是今年的话，我们通过不断的一个积累已经突破了这个心理障碍，其实美国这个市场比我们中国市场相对简单，它的法制化，市场化，资本主义，它的投资逻辑和资料的公开度是比较好的。

8、如果现在想加仓的话，现在哪一个策略的收益回撤比还有性价比更好？

答：一定要根据自身的情况来配。其实我们是全市场覆盖的，而且我们把这个产品也设置了低波动细水、中波动的鼎实和相对于偏周期偏长波动比较大的山天。像山天的这些资产，大家看到我们也经历过这种大的波动，看远一点，很多东西配起来是很好配的，一定要把眼光拉远一点。

其实我还是这个观点，每十年的前五年是比较难做的，后五年相对好做一点，因为你至少经过这个4、5年的一个下跌。那你的风险出清的比较多了。

9、现在的点位是在3000点左右，那现在又在通缩，大家的感觉是商品价格下降了一半或至少三分之一了，那这样子的话，3000点是不是就太高了？现在这个底部区间在什么的点位？

答：现在目前这个市场，你不要去管是不是3000点，更多的要去想清楚我们对于我们的经济的未来是不是有信心。因为政策已经是见底了，但是市场在反复探底，你其实最重要的还是对这个经济的一个判断，现在是非常重要。

大家都知道在这市场里面，基本面是起最重要的作用，不管个股的基本面还是你把所有个股加起来，其实就是一整个宏观的基本面，我们怎么看待这个基本面，究竟你对中国经济有没有信心是非常重要的。为什么我们会去跑很多上市公司？会跟很多做生意的朋友去聊？就是你不能太偏颇，比如现在我们的中小公司难度是比较大的，但是我们去跑上市公司或者跑一些企业的时候，你会发觉其实不好，是大家都认为不好。比如说我们刚刚讲的，在目前这么困难的情况下，有些企业还是有20%的增长，假如说变好了，可能它就混到30%、40%的增长了，那两年就是翻倍了，所以变好起来也是很快的。假如美元降息，目前大家可能是一个预期，如果美元降息这个事情发生，我相信大家的那个体感完全会变，所以我觉得需要一点时间。

10，发生特朗普的这个事情，他后期的话大概率会给中国或者其他国家加比较多的关税，那您觉得对于这些不同的公司大概会有什么样的影响，并且对于我们来说会有什么影响？

答：像这个东西，我们也是不断的在慢慢观察，有时候很难突然有想法。可能我们更多的是基于我们现在投的标的，还有投资策略、投的行业去看。

风险提示： 以上观点仅为我司主观判断，并不构成对任何人的投资操作建议，仅供参考。